界面新聞記者 | 陳靖

近日，中國銀行間市場交易商協(xié)會（以下簡稱“交易商協(xié)會”）發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)銀行間債券市場發(fā)行承銷規(guī)范的通知》（以下簡稱《通知》），針對市場成員近期反映的低價承銷費(fèi)、低價包銷、拼盤投資、利益輸送等問題明確自律要求，其中，禁止“返費(fèi)”等扭曲市場價格的行為。

界面新聞梳理發(fā)現(xiàn)，近年來，債券市場中承銷機(jī)構(gòu)“低價包銷”“返費(fèi)”等現(xiàn)象突出。在一些項(xiàng)目中，承銷商為獲取業(yè)務(wù)，以極低的承銷費(fèi)率參與競標(biāo)，甚至出現(xiàn)“地板價”承銷的情況。

例如，2020年海南省發(fā)展控股有限公司選聘中期票據(jù)主承銷商時，兩家中選機(jī)構(gòu)中信證券（600030.SH）和興業(yè)銀行（601166.SH）承銷費(fèi)率低至0.03‰。這意味著如果債券規(guī)模為10億，兩家中選機(jī)構(gòu)的承銷收入合計僅為3萬元，平均每家1.5萬元?。

2020年底中國鐵路投資公司債券項(xiàng)目、中核資本控股公司債券項(xiàng)目規(guī)模較大，卻有投行報價極低，承銷費(fèi)率低至0.007%，更有頭部券商承銷費(fèi)率報價0.0085%。

這種超低承銷費(fèi)率主要是由于承銷商為了沖業(yè)務(wù)規(guī)模而進(jìn)行的惡性競爭。一些銀行和券商為了爭奪市場份額，不惜以極低的費(fèi)用中標(biāo)，有券商債券承銷人士表示，這種低價競爭“連差旅費(fèi)都不夠報銷”?。

某券商債券承銷業(yè)務(wù)從業(yè)者向界面新聞記者透露，在過往行業(yè)實(shí)踐中，債券承銷費(fèi)普遍處于千分之五到百分之一區(qū)間，具體費(fèi)用會依據(jù)客戶主體資質(zhì)差異而有所浮動。央企項(xiàng)目因資質(zhì)優(yōu)質(zhì)成為價格戰(zhàn)“重災(zāi)區(qū)”，很多機(jī)構(gòu)存在?“交個朋友”式攬客，旨在通過后續(xù)銀行委外業(yè)務(wù)或客戶資源置換彌補(bǔ)虧損。

0.03‰甚至更低的價格，打破了傳統(tǒng)券商價格底線的債券承銷費(fèi)率。面對這一近乎“地板價”的承銷費(fèi)率，上述從業(yè)人士難掩憤懣之情。他評價稱，“該異常低價的出現(xiàn)，主要誘因在于頭部券商對債券承銷團(tuán)隊實(shí)施的規(guī)?？己酥贫?。這種為搶占市場份額不惜大幅壓價的行為，好像一場‘殺敵一千自損八百’的博弈，不僅加劇了券商間的惡意競爭態(tài)勢，更對行業(yè)的長期健康穩(wěn)定發(fā)展埋下隱患?！?/span>

此次《通知》明確規(guī)定，發(fā)行人、承銷機(jī)構(gòu)（包括主承銷商和承銷商）不得事先約定債券發(fā)行利率，不得以“返費(fèi)”等手段扭曲市場價格，不得以代持、互持等方式謀取不正當(dāng)利益。

中國人民銀行金融穩(wěn)定局原局長孫天琦曾在《中國金融》撰文表示，金融市場債券發(fā)行違規(guī)返費(fèi)主要有三大現(xiàn)象。一是債券承銷商違規(guī)向投資人返費(fèi)。對于債券發(fā)行人而言，發(fā)行利率和承銷費(fèi)均計入財務(wù)費(fèi)用，支出相同情況下如何劃分對其無差異。而承銷商（主要是銀行類機(jī)構(gòu)）出于做大中間業(yè)務(wù)目的，偏好于低發(fā)行利率、高承銷費(fèi)，同時也方便其分銷時向投資人部分返費(fèi)以提高吸引力。

二是部分中小銀行希望其存單發(fā)行利率與比其資質(zhì)優(yōu)的銀行看齊，通過私下與券商等市場活躍機(jī)構(gòu)簽訂協(xié)議等方式違規(guī)返費(fèi)。

三是債券一級發(fā)行定價后增加了線下分銷交易環(huán)節(jié)，發(fā)行成功后需要分銷繳款再上市流通，也為違規(guī)返費(fèi)提供了一定操作空間。

同時，主承銷商不得將包銷變相作為主動投資爭攬客戶的手段。承銷機(jī)構(gòu)開展余額包銷應(yīng)當(dāng)報價公允、程序合規(guī)，并嚴(yán)格按照發(fā)行文件披露的方式確定余額包銷利率。余額包銷不得擠占有效申購?fù)顿Y者認(rèn)購規(guī)模，余額包銷利率不得低于投資者有效申購利率上限。承銷機(jī)構(gòu)也不得以低于成本的承銷費(fèi)率報價參與債券項(xiàng)目競標(biāo)。

某中型券商固定收益部人士在接受界面新聞采訪時表示，新政的出臺對投行收入將產(chǎn)生一定影響，尤其是那些依賴低價策略獲取業(yè)務(wù)的中小券商和銀行投行部門。過往通過低價甚至虧本承攬項(xiàng)目，再以其他非正當(dāng)方式彌補(bǔ)利潤的模式將難以為繼。

“一些中小機(jī)構(gòu)此前通過‘返費(fèi)’等手段獲取業(yè)務(wù)，新政實(shí)施后，業(yè)務(wù)量可能會大幅下降，收入也會隨之減少。而對于大型券商來說，雖然業(yè)務(wù)相對規(guī)范，但整體市場競爭格局的變化也可能影響其部分業(yè)務(wù)的收益?！彼硎?。

從市場層面來看，多位業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為這是一項(xiàng)利好舉措。上述從業(yè)人士表示：“規(guī)范包銷、‘返費(fèi)’等行為對優(yōu)質(zhì)發(fā)債主體是利好。雖然可能會在短期內(nèi)失去一部分因非市場手段帶來的發(fā)行量，但從長期控風(fēng)險和二級市場交易角度來說，是非常正面的影響。這將促使債券發(fā)行回歸市場化本質(zhì)，提高市場資源配置效率?！?/span>

有券商固收分析師認(rèn)為，部分中小型企業(yè)的企業(yè)債以及部分行業(yè)ABS（資產(chǎn)支持證券）發(fā)行可能會受到一定沖擊?！皩τ谥行∪虂碚f，在拿項(xiàng)目方面并沒有優(yōu)勢，本身資質(zhì)相對較弱，在融資過程中可能更依賴承銷商的一些‘特殊手段’來降低融資成本或確保發(fā)行成功。新政實(shí)施后，其融資難度可能會有所增加?！?/span>

《通知》指出，交易商協(xié)會對銀行間債券市場實(shí)施自律管理，定期監(jiān)測債券發(fā)行承銷業(yè)務(wù)情況，并進(jìn)行市場評價。對違反相關(guān)自律規(guī)則及《通知》的，交易商協(xié)會將根據(jù)違規(guī)情形予以自律管理措施或自律處分。