來源：濟安基金評價中心

　　近年來，公募基金行業(yè)發(fā)展勢頭迅猛，資產(chǎn)管理規(guī)模屢創(chuàng)新高。但在市場快速擴容的背后，諸多問題逐漸暴露出來。2025年5月7日，證監(jiān)會發(fā)布《推動公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動方案》，以“優(yōu)化基金運營模式”“引導行業(yè)從‘重規(guī)模’向‘重回報’轉(zhuǎn)型”為核心，劍指行業(yè)長期存在的規(guī)模擴張沖動。

　　長期以來，公募基金依賴固定管理費模式，形成了無論持有人收益如何，基金公司“旱澇保收”的怪象。也正是因為基金公司利潤與基金經(jīng)理收入主要與基金規(guī)模掛鉤，基金公司為了追求更高的管理費收入，天然傾向于擴大在管資產(chǎn)規(guī)模。然而，這種以規(guī)模為導向的發(fā)展模式在行業(yè)需要高質(zhì)量發(fā)展的今天越來越顯露出弊端。

　　部分基金公司通過追熱點頻繁發(fā)行新產(chǎn)品做大規(guī)模，忽視長期業(yè)績。例如2020-2021年市場高位期間，全市場3日內(nèi)售罄的百億級爆款基金超30只，大量資金涌入新能源、消費等熱門賽道。當市場風格切換時，這類基金往往集體遭遇“雙殺”，業(yè)績跳水導致集中贖回，進一步引發(fā)踩踏式拋售，加劇市場波動。

　　通過“造星”營銷吸引資金也是行業(yè)的通病。歷史業(yè)績良好的基金經(jīng)理在公司宣傳與投資者追捧下規(guī)模快速膨脹，但基金經(jīng)理的策略容量和管理能力邊界卻被忽視，最終導致管理規(guī)模與投研能力脫節(jié)，甚至基金的風格漂移，讓投資者成了爆款基金的“接盤俠”。

　　這些問題的根源在于行業(yè)生態(tài)將管理規(guī)模作為核心考核指標，而非投資者真實回報。在此背景下，證監(jiān)會發(fā)布的《行動方案》提出通過降低規(guī)模排名、收入利潤等經(jīng)營性指標的考核權(quán)重，引導基金公司更加注重提升投資管理能力和為投資者創(chuàng)造長期價值。

　　基金規(guī)模對業(yè)績影響幾何？

　　監(jiān)管提到的問題，也就是我們通常說的基金“規(guī)模適度性”，即在實際基金投資運作當中，基金規(guī)模與收益并非簡單的線性關系：當基金規(guī)模在適當?shù)姆秶鷥?nèi)有所增長時，其進行投研活動的邊際成本下降，可以帶來規(guī)模效應，提高基金收益。但是當基金規(guī)模增長到一定程度后，基金收益不僅不再隨之提升，反而會逐漸下降，也就是基金規(guī)模收益遞減。那么，監(jiān)管所說的這種現(xiàn)象，是否在各類基金中普遍存在呢？

　　濟安金信基金評價中心的實證研究發(fā)現(xiàn)，將最新一期有股票型、混合型、純債型、貨幣型產(chǎn)品在管的基金公司管理平均規(guī)模與旗下產(chǎn)品平均收益進行擬合，擬合出的曲線均為開口向下的拋物線。也就是說，對于所有主動管理類型的基金產(chǎn)品，當基金公司所管理的某類型基金資產(chǎn)超過一定規(guī)模后，其規(guī)模與業(yè)績呈現(xiàn)典型的倒“U”型關系，即基金公司該類型產(chǎn)品在管資產(chǎn)規(guī)模超過一定數(shù)值后，會對產(chǎn)品收益率造成侵蝕。

　　在各類型產(chǎn)品中，主動權(quán)益類產(chǎn)品這種現(xiàn)象表現(xiàn)得最為顯著。同樣的情況也存在于固定收益類產(chǎn)品中，不過拋物線的彎曲程度相較于主動權(quán)益類產(chǎn)品更平緩，說明固收類基金對規(guī)模的“容忍度”相對更高。由此可見，在不同類型產(chǎn)品的管理中，規(guī)模對收益的侵蝕問題普遍存在，且在主動權(quán)益類基金中表現(xiàn)更加明顯，更應該注重規(guī)模的適度控制。

　　圖表1：基金公司股票型規(guī)模與產(chǎn)品業(yè)績

　　圖表2：基金公司混合型規(guī)模與產(chǎn)品業(yè)績

　　圖表3：

　　基金公司貨幣型規(guī)模與產(chǎn)品業(yè)績

　　圖表4：基金公司純債型規(guī)模與產(chǎn)品業(yè)績

　　濟安金信獨創(chuàng)基金公司規(guī)模適度性指標

　　早在2010年，濟安金信在構(gòu)建基金公司評價體系時，便前瞻性地針對基金公司在管基金規(guī)模適度性問題進行了專項指標設計。重點提出基金公司應從持有人利益優(yōu)先原則出發(fā)，適度控制資產(chǎn)管理規(guī)模，明確不鼓勵基金公司無止境地擴大基金管理規(guī)模。

　　為了用更加直接的量化標準對基金公司分類基金資產(chǎn)規(guī)模的適度程度進行衡量，濟安金信將基金公司同類產(chǎn)品中最大規(guī)模的黃金分割比例作為理想的適度規(guī)模，不及或超過此規(guī)模均會對適度性產(chǎn)生一定負面影響，予以不同程度的指標分數(shù)扣減。

　　基金公司規(guī)模適度性指標計算方法為：

　　其中，基金公司k旗下所有相同類型產(chǎn)品的資產(chǎn)規(guī)模凈值之和即為該公司所管理的該類型產(chǎn)品的規(guī)模，將各基金公司的同類規(guī)模進行標準化處理則可得到數(shù)值。該指標結(jié)果呈折線型：

　　圖表5：濟安金信基金公司規(guī)模適度性指標

　　通過該指標的構(gòu)建，基金公司規(guī)模擴張所帶來的風險將得到更加直觀的提示與展現(xiàn)。投資者在選擇基金時，可以參考基金公司規(guī)模適度性指標，結(jié)合基金的業(yè)績表現(xiàn)、風險特征等，更精準地評估產(chǎn)品與自身投資目標的適配性，避免盲目追逐大規(guī)?；鸹蚝鲆曇?guī)模過小基金的潛在風險，從而做出更理性的投資決策。同時，該指標為監(jiān)管提供了專業(yè)的數(shù)據(jù)參考，與政策導向高度契合，幫助監(jiān)管部門更精準地掌握基金公司運營狀況，加強對行業(yè)規(guī)模擴張風險的把控，推動行業(yè)形成健康、理性的發(fā)展模式，切實保障投資者利益。

　　基金規(guī)模收益遞減現(xiàn)象剖析

　　從上述實證數(shù)據(jù)可以明確發(fā)現(xiàn)，基金公司規(guī)模擴張的正向影響存在邊界。過大的基金規(guī)模會限制基金的可投范圍以及策略的靈活性，甚至超出投資策略的市場容量，導致交易成本上升而降低收益。而且管理規(guī)模的快速擴張，也會稀釋基金管理人的核心能力。

　　具體來看，將部分類型基金公司最新規(guī)模與旗下該類型產(chǎn)品平均階段收益率數(shù)據(jù)進行對比可以發(fā)現(xiàn)，基金規(guī)模排名同類前3位的基金公司，其產(chǎn)品中長期平均業(yè)績并不突出，甚至很難進入同類排名的前25%。

　　圖表6：貨幣型在管規(guī)模排名前三位基金公司規(guī)模與業(yè)績

　　圖表7：純債型在管規(guī)模排名前三位基金公司規(guī)模與業(yè)績

　　圖表8：股票型在管規(guī)模排名前三位基金公司規(guī)模與業(yè)績

　　圖表9：混合型在管規(guī)模排名前三位基金公司規(guī)模與業(yè)績

　　結(jié)合實證研究和濟安評級基金公司規(guī)模適度性指標顯示，截至一季度，股票型、混合型基金公司的適度管理規(guī)模約為295億和1220億左右，貨幣型和純債型約為5300億和1525億左右。不過，需要特別說明的是，這一規(guī)模并非基金公司管理該類型產(chǎn)品的最優(yōu)規(guī)模，而是表明，如果超過該規(guī)模，基金公司對該類產(chǎn)品的管理，可能會出現(xiàn)隨規(guī)模增長而收益遞減的現(xiàn)象。

　　規(guī)模適度性引導基金公司良性發(fā)展

　　綜上所述，對于所有主動管理類型的基金產(chǎn)品，當基金管理公司所管理的某類型基金資產(chǎn)超過一定規(guī)模后，其規(guī)模與業(yè)績呈現(xiàn)典型的倒“U”型關系，即基金公司該類型產(chǎn)品在管資產(chǎn)規(guī)模超過一定數(shù)值后，會對產(chǎn)品收益率造成侵蝕。濟安金信在2010年建立基金公司評價體系時，便設計了規(guī)模適度性專項指標，是唯一一家明確倡導基金公司理性擴大規(guī)模的評級機構(gòu)。目前，部分公募基金在各類型產(chǎn)品規(guī)模上，已經(jīng)存在了規(guī)模超過合理閾值并對基金收益產(chǎn)生負面影響的情況，在管規(guī)模排名靠前的基金公司，往往在同類產(chǎn)品上中長期平均表現(xiàn)欠佳。因此，對于基金公司規(guī)模擴張慣性風險的監(jiān)管存在必要性和緊迫性。

　　證監(jiān)會此次發(fā)布的《行動方案》以“推動行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展”為核心目標，提出“適當降低規(guī)模排名、收入利潤等經(jīng)營性指標的考核權(quán)重”， “合理約束單個基金經(jīng)理管理產(chǎn)品數(shù)量和規(guī)模”等要求，均體現(xiàn)出避免盲目擴張，確保規(guī)模與投研能力、風險管理能力相匹配的目標，這與濟安金信基金評價中心長期倡導規(guī)模適度性理念高度契合。未來，濟安金信基金評價中心將繼續(xù)深化規(guī)模適度性研究，協(xié)助監(jiān)管機構(gòu)和市場參與者建立科學的規(guī)模管理機制，推動政策落地見效，切實保護投資者利益。

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