面對不斷升級的地緣政治威脅，股市近期的平靜讓期權(quán)交易員陷入兩難：是拋售波動率，卻要冒中東沖突升級時(shí)被打個(gè)措手不及的風(fēng)險(xiǎn)；還是買入波動率，卻要在實(shí)際波動保持低迷時(shí)眼睜睜看著權(quán)利金流失。而在美國襲擊伊朗核設(shè)施后，這種矛盾還將進(jìn)一步加劇。

　　盡管石油市場仍可能對沖突升級作出最劇烈的反應(yīng)，但隨著交易員試圖消化相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，股市的波動率可能會出現(xiàn)初步躍升。自以色列一周多前對伊朗發(fā)動空襲以來，油價(jià)已飆升 11%，原油波動率更是飆升至 2022 年俄羅斯入侵烏克蘭以來的最高水平。相比之下，標(biāo)普 500 指數(shù)僅下跌 1.3%。

　　“市場會作出反應(yīng)，但股市的反應(yīng)可能仍較為溫和，” 全球財(cái)富管理策略師安西?楚瓦利表示，“投資者還必須考慮油價(jià)上漲對通脹的影響。”

　　一些交易員可能已對唐納德?特朗普的反復(fù)無常感到麻木，或只是厭倦了追逐頭條新聞：在六個(gè)月內(nèi)，市場經(jīng)歷了從 “買入美國” 到 “拋售美國”，再到如今更模糊的狀態(tài)。他們已經(jīng)學(xué)會了在風(fēng)險(xiǎn)消退時(shí)迅速反彈 —— 而最新的油價(jià)飆升可能再次引發(fā)這種情況，因?yàn)檫@可能導(dǎo)致美國通脹居高不下，并減緩美聯(lián)儲的降息步伐。

　　這正是投資公司 IUR Capital 創(chuàng)始人兼董事總經(jīng)理加雷斯?瑞安等波動率交易員面臨的兩難境地。

　　“在當(dāng)前水平拋售波動率本質(zhì)上就存在波動率事件的風(fēng)險(xiǎn)，但為預(yù)期波動率飆升而支付權(quán)利金也意味著持有一項(xiàng)不斷貶值的資產(chǎn)，” 瑞安上周表示。

　　對于期權(quán)市場而言，這種環(huán)境導(dǎo)致情況變得模糊不清。一方面，隱含波動率已較兩個(gè)月前的高點(diǎn)大幅下降。但另一方面，權(quán)利金并不便宜：主要股指實(shí)際波動率的崩潰讓它們顯得昂貴。截至上周五，芝加哥期權(quán)交易所波動率指數(shù)（VIX）相對于標(biāo)普 500 指數(shù)實(shí)際波動率的水平接近 4 月以來的最高。

　　雖然期權(quán)市場在解放日前對波動的定價(jià)不足 —— 使得一些波動率結(jié)構(gòu)在其引發(fā)的 “伽馬沖擊” 中獲厚 —— 但如今頭條風(fēng)險(xiǎn)的影響較小，環(huán)境已不同往日。隨著 7 月 9 日關(guān)祱截止日的臨近，一些策略師表示，長期伽馬敞口不太可能帶來 4 月那樣的豐厚利潤。

　　“在更具戰(zhàn)術(shù)性的層面上，回購、相關(guān)性和波動率領(lǐng)域普遍缺乏可擴(kuò)展的機(jī)會 —— 目前根本不存在歷史性的錯(cuò)位，” 花旗集團(tuán)英國、歐洲、中東和非洲機(jī)構(gòu)結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品主管安托萬?波謝雷上周表示，“但這是更深層次長期趨勢的一部分，尤其是在零售結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品領(lǐng)域，該領(lǐng)域歷來是衍生品風(fēng)險(xiǎn)的主要供應(yīng)方?！?/p>

　　策略師在 6 月 11 日指出，在經(jīng)歷了特朗普的多次政策逆轉(zhuǎn)后，投資者已感到疲憊。他們表示，7 月 9 日的截止日可能會被推遲，這將帶來更多不確定性，使得難以帶著 conviction 進(jìn)行交易。交易已轉(zhuǎn)向短期到期合約：摩根大通上周的另一份報(bào)告顯示，自 5 月以來，標(biāo)普 500 指數(shù)期權(quán)成交量下降，到期日為零的合約占比達(dá)到 59% 的新峰值。

　　股市交易員中出現(xiàn)了一個(gè)稍顯更多擔(dān)憂的跡象：衡量 VIX 波動率的 Cboe VVIX 指數(shù)已升至過去一年區(qū)間的較高端，表明更多人有興趣買入期權(quán)以保護(hù)投資組合免受劇烈波動的影響。

　　這場沖突以及股市的平淡反應(yīng)，已將美國石油基金的隱含波動率相對于 SPDR 標(biāo)普 500ETF 的隱含波動率推高至 2020 年新冠疫情初期以來的最高水平。這促使銀行推出更多石油和股票之間的雙重二元混合交易。

　　“在這樣的地緣政治和宏觀環(huán)境下，混合產(chǎn)品自然成為了一種工具，最近圍繞石油主題的活動通過方向性和波動率交易與股票（和外匯）掛鉤，” 歐洲、中東和非洲股票衍生品銷售和結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)主管亞歷山大?伊薩茲表示。

　　為了在堅(jiān)持觀點(diǎn)的同時(shí)降低風(fēng)險(xiǎn)，一些買方投資者正在使用股票替代等策略 —— 即通過期權(quán)而非直接持有股票頭寸。近幾個(gè)月來，僅一位交易員就斥資高達(dá) 30 億美元權(quán)利金，買入一籃子美國大盤股的 2027 年看漲期權(quán)。

　　“我感覺對沖基金并沒有太多疲憊感，它們?nèi)栽诜e極尋找機(jī)會。在量化投資策略（QIS）領(lǐng)域的波動率套利方面，需求依然存在，” 波謝雷表示，“市場總體上投資不足，因此‘痛苦交易’仍偏向上漲。”